【山证零售】年报一季报业绩综述:疫情影响板块业绩分化加剧 关注可选消费回暖进程

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  山证零售

  投资要点:

  消费市场受疫情冲击较大,可选消费品增速多呈下降。一季度国内实现社会消费品零售总额10.87万亿元,同比+3.3%,增速较1-2月放缓3.4pct.疫情频发对消费市场造成较大冲击,3月当月增速自2020年8月以来首次出现负增长,居民外出购物、就餐减少,市场销售明显受阻,市场规模降速超过预期。线上消费带动作用明显,基本生活和升级类商品线上销售较快增长。分品类看,基本生活类商品销售增势稳健,升级类消费增速多呈现下降,必选品类韧性较足,表现好于可选。

  整体业绩情况:收入利润规模下降,板块业绩分化。2021年零售行业营收同比-9.50%,主要系电商和美容护理板块营收下降;归母净利润同比-442.91%,主要受到超市板块净利润转负和电商板块亏损扩大的负面影响。22Q1零售行业营收同比-14.51%,主要系电商板块营收下降;归母净利润同比-29.53%,受到疫情影响去年Q1基数较高,除超市以外各版块净利润增速均呈下降,同时电商板块利润转负。受到疫情反复、消费承压等宏观因素影响,各板块整体业绩增速环比回落明显,业绩分化态势进一步加剧。

  珠宝首饰:收入增长业绩承压,费用管控效率较高。2021年CS珠宝首饰板块营收同比+26.80%,归母净利润同比+126.0%。Q4营收增速环比回升,但受到疫情影响利润端增速仅为个位数,22Q1营收稳健增长但利润规模下降。珠宝板块21年营收规模提升,主要受到黄金类产品销售增加,还有部分疫情带来的低基数效应影响。业绩增速承压主要受到疫情影响门店正常经营活动,同时抑制了消费者的可选购物需求。

  化妆品:营收净利稳健增长,费用增长毛利率下降。2021年SW美容护理板块营收同比+3.51%,归母净利润同比+39.08%。Q4在年终电商购物节虹吸效应的刺激下收入利润均实现大幅增长,而22Q1增速承压主要受到上年同期高基数影响。若剔除个护板块,化妆品和医美板块在22Q1的营收106.97亿元/+12.40%,归母净利润11.20亿元/+3.73%,实现正增长。

  投资建议:近期北上深疫情对线下客流和物流运转的冲击较为明显,未来随着疫情防控精准精细化水平的不断提升,退税减税降费等纾困政策以及促消费政策的逐步落地显效,可选消费有望触底反弹。建议关注疫情冲击下仍能保持基本面扎实、Q1终端零售表现较好的低估值龙头,重点推荐兼具景气度和成长性的美妆板块,以及估值较低的黄金珠宝板块(10X左右):1)国货品牌贴近消费需求、加速下沉渗透,龙头企业通过新媒体营销持续提升市场份额:珀莱雅,贝泰妮,上海家化;2)珠宝消费趋于日常,低线城市需求崛起、渠道加密、市场集中度提升:周大生。

  风险提示:宏观经济增速放缓;消费升级效果不及预期;新业态分流、市场竞争加剧;国内疫情多点散发,影响消费信心和意愿。

  1. 消费市场受疫情冲击较大,可选消费品增速多呈下降

  一季度市场销售保持增长,3月消费市场受疫情冲击较大。2022年一季度,国内实现社会消费品零售总额10.87万亿元,同比+3.3%,增速较1-2月放缓3.4pct,低于上年一季度两年平均增速0.9pct.扣除价格因素,一季度社会消费品零售总额同比实际增长1.3%。3月,社会消费品零售总额3.42万亿元,同比-3.5%,疫情频发对消费市场造成较大冲击,当月增速自2020年8月以来首次出现负增长。3月本土疫情点多面广频发,波及全国大多数省份,居民外出购物、就餐减少,市场销售明显受阻,市场规模降速超过预期。一季度市场销售总体保持平稳增长,基本生活类和消费升级类商品增势良好,网上零售增长较快,对消费市场增长拉动作用较为明显。但3月份以来,国内疫情多发频发,部分地区发生聚集性疫情,居民出行和消费活动明显减少,对消费市场冲击较大。

  线上消费带动作用明显,基本生活和升级类商品线上销售较快增长。网上零售对市场销售增长贡献率提升,受到高基数和部分预售消费前移的影响,3月线上大促销售相对平缓,不过线上渗透率有所提升。一季度,全国网上零售额3.01万亿元,同比+6.6%;其中实物商品网上零售额2.53万亿元,同比+8.8%,在高基数的基础上继续保持增长,增速比2021四季度加快4pct,但较1-2月放缓3.5pct;占社会消费品零售总额的比重为23.2%,较1-2月提升1.2pct,对市场销售增长拉动超过1.5pct,今年以来线上渗透率持续提升。3月网上零售额1.06万亿元,同比+0.52%;实物商品网上零售额0.89万亿元,同比+2.89%。基本生活和升级类商品线上销售较快增长。在实物商品网上零售额中,与居民生活密切相关的吃类和用类商品零售同比分别+13.5%和+10.6%,化妆品、金银珠宝和体育娱乐用品等升级类商品零售保持两位数快速增长。

  基本生活类商品销售增势稳健,升级类消费增速多呈现下降。一季度商品零售9.8万亿元,同比+3.6%,增速较1-2月放缓2.9pct;3月商品零售3.13万亿元,同比-2.1%,增速较1-2月下降8.6pct.从限额以上单位各品类商品零售额来看,除服装鞋帽、针纺织品类,家具类,汽车类外,其他品类商品零售额均实现同比正增长。分品类看,基本生活类商品在高基数下保持平稳增长、韧性较足,部分受到疫情封控带来的囤货效应影响。Q1限额以上单位粮油食品类、饮料类同比分别+9.3%/+11.8%,其中3月同比分别+12.5%/+12.6%,均呈现双位数增长,环比分别+4.6pct/+1.2pct;而日用品类Q1同比+6.6%,3月则同比-0.8%,环比-11.5pct.消费升级类商品当月增速多呈现下降,主要受到高基数+疫情影响消费意愿,其中3月服装类/金银珠宝类同比分别-12.7%/-17.9%,环比-17.5pct/37.4pct,此外金价波动也带来一定负面影响;化妆品类和家电音箱类同比分别-6.3%/-4.3%,环比-13.3pct/-17pct。

  2. 整体业绩情况:收入利润规模下降,板块业绩分化

  我们选取零售及美妆行业5个重要子板块(百货、超市、珠宝、电商、美容护理)的94只成分股作为样本,观察分析零售行业上市公司2021年至2022Q1的业绩表现。整体来看,2021年零售行业营收合计7,248.03亿元,同比-9.50%,主要系电商和美容护理板块营收下降,降幅分别为38.16%和13.81%;归母净利润为-285.92亿元,同比-442.91%,主要受到超市板块净利润转负和电商板块亏损扩大的负面影响。22Q1零售行业营收合计1,782.83亿元,同比-14.51%,主要系电商板块营收下降60.31%的影响;归母净利润为54.21亿元,同比-29.53%,受到疫情影响去年Q1基数较高,除超市以外各版块净利润增速均呈下降,同时电商板块利润转负。受到疫情反复、消费承压等宏观因素影响,各板块整体业绩增速环比回落明显,业绩分化态势进一步加剧。

  分板块看,营收方面珠宝、超市板块规模相对较大,板块增速呈现分化,21年珠宝/百货/美护板块呈现不同程度的正增长,超市和电商增速下降;22Q1除电商板块外均呈现增长,不过增速相对较低。归母净利润方面美护、珠宝板块规模相对较大,在疫情影响基数效应下增速两极分化,21年百货/珠宝/美护板块呈现三位数高增长,而电商和超市板块利润转负;22Q1仅超市板块实现同比正增长,其余板块均呈现不同程度的下降,外部受到疫情扰动的高基数影响,内部受到一季度疫情发散对经营造成的不利影响。费用率方面,美护板块销售费率相对较高,21年为23.26%,22Q1为23%,主要受到加大新品营销投放及拓展兴趣电商新渠道的费用增长影响;百货板块管理费率相对较高,21年为11.77%,22Q1为11.64%。盈利能力方面,美护板块毛利率和净利率均维持在相对较高的水平,毛利率21年为44.32%,22Q1为43.54%;净利率21年为11.32%,22Q1位9.44%。不过22Q1百货板块的净利率提升较多,达到9.78%。

  3. 珠宝首饰:收入增长业绩承压,费用管控效率较高

  3.1 黄金产品驱动销售增长,疫情影响利润增长承压

  珠宝首饰行业选取样本为中信三级子行业珠宝首饰及钟表,共计16家上市公司。2021年CS珠宝首饰板块营收2,086.39亿元,同比+26.80%,归母净利润77.54亿元,同比+126.0%。分季度看,21Q4/22Q1营收分别为541.62亿元/+24.81%,584.42亿元/+10.31%;归母净利润分别为16.79亿元/+2.06%,19.24亿元/-11.31%。Q4营收增速环比回升,但受到疫情影响利润端增速仅为个位数,22Q1营收稳健增长但利润规模下降。珠宝板块21年营收规模提升,主要受到黄金类产品销售增加,以及部分疫情带来的低基数效应影响。业绩增速承压主要受到疫情影响门店正常经营活动,同时抑制了消费者的可选购物需求。

  国家统计局数据显示,2021年限额以上金银珠宝类零售额为3041亿元,同比+29.80%;22Q1零售额为828亿元,同比+7.59%。因婚庆需求产生的珠宝消费是目前珠宝消费的主要方式,而逐渐扩大的中产阶层是购买珠宝的主要人群。随着消费者消费观念的转变,珠宝首饰消费在满足传统婚庆刚性需求外,逐渐趋于日常化,消费场景扩展到情感消费,包括各种节日、亲情及自我奖励等,有效地提高了珠宝产品的复购率。在互联网时代,珠宝品牌的营销模式逐步向线上发展,通过新媒体为潜在客户创造消费需求,实现消费引导,带动线上销售规模不断提升。线上销售模式可以有效扩大传统渠道营销广度、提升供应链效率、有效压减成本费用。此外,在疫情全球蔓延的情形下,居民出境活动减少,部分消费需求转向境内,消费回流带动金银珠宝为主的部分升级类商品销售高速增长。

  3.2管控高效费率下降,结构调整影响毛利率下降

  费用率方面,21年珠宝板块销售/管理费率分别为4.52%/2.46%,22Q1分别为4.32%/2.06%。随着销售规模的增长,市场推广、门店租赁、人员薪酬等相关经营支出费用同步增长,不过公司收入增速高于费用增速,费用管控效率较高,故销售费率基本持平,管理费率小幅下降。22Q1销售费率同比小幅增长。经营活动现金流方面,21年为-15.13亿元/-126.35%,22Q1为62.49亿元/+118.62%,22Q1流动现金规模显著回升。

  毛利率方面,21年/22Q1板块毛利率分别为14.88%/12.95%,同比分别+0.18pct/-0.70pct,毛利率整体呈现下降趋势,主要受到收入和渠道结构调整以及金价波动的影响,21年样本中有八成公司毛利率同比下降,22Q1有七成公司毛利率同比下降。净利率方面,21年/22Q1板块净利率分别为3.97%/3.67%,同比分别+1.74pct/-0.74pct.21年净利率明显提升,不过22Q1有所下降。ROE方面,21年板块平均ROE水平波动较大,全年ROE水平呈现下降,主要系权益乘数下降;22Q1平均ROE水平降幅扩大,主要受到平均净利率水平显著下降的影响。

  3.3重点个股覆盖

  重点覆盖公司方面,周大生2021年实现营业收入91.55亿元/+80.07%;归属于上市公司股东的净利润12.25亿元/+20.85%。22Q1实现营收27.54亿元/+138.15%,归母净利润2.90亿元/+23.26%。营收方面,2021年公司收入增长主要系黄金类收入大幅增长,尤其是线下门店的黄金类产品增幅明显,同时下半年引入省级服务中心业务模式,使得黄金产品销售快速增长。分季度看,21Q4公司营收增速环比下降,22Q1营收大幅增长,主要受到黄金类产品消费延续高景气,加盟业务和线上业务同比高增长的影响。净利润方面,利润增速不及收入,21年主要系非经营性因素导致Q4净利润同比负增长,Q3开发省代模式透支部分Q4拿货量,而疫情影响Q4订货会未能正常开展,以及部分优势区域受疫情冲击影响加盟商进货。22Q1主要受疫情反复及消费者信心因素影响,镶嵌产品销售同比下滑,以及去年同期业绩基数较高的影响。

  毛利率方面,21年公司整体毛利率为27.31%/-13.72pct,22Q1毛利率20.17%/-20.25pct,主要由于黄金类销售收入快速增长带来收入结构变化影响。费用率方面,21年公司期间费用率8.59%/-6.29pct,主要受到销售费率同比-5.53pct的影响;22Q1期间费用率6.52%/-6.79pct,主要受到销售/管理费率同比-5.89pct/-1.04pct的影响。

  4. 化妆品:营收净利稳健增长,费用增长毛利率下降

  4.1 全年营收净利稳健增长,Q1利润增速承压

  化妆品行业选取样本为申万(2021)新分类中的一级行业美容护理行业,包括个护用品、化妆品、医美板块的共计29家上市公司。2021年SW美容护理板块营收772.28亿元,同比+3.51%,归母净利润86.93亿元,同比+39.08%。分季度看,21Q4/22Q1营收分别为232.99亿元/+25.5%,185.22亿元/+3.81%;归母净利润分别为24.78亿元/+153.28%,17.62亿元/-21.59%。Q4在年终电商购物节虹吸效应的刺激下收入利润均实现大幅增长,而22Q1增速承压主要受到上年同期高基数影响。若剔除个护板块,化妆品和医美板块在22Q1的营收106.97亿元/+12.40%,归母净利润11.20亿元/+3.73%,实现正增长。

  国家统计局数据显示,2021年限额以上化妆品类零售额4026亿元,同比+14%;22Q1零售额为949亿元,同比+1.81%,疫情影响下化妆品行业全年增长稳健,22Q1保持正增长。随着居民收入的提高和消费升级的驱动,叠加电商渠道的快速发展,国产化妆品的品牌力逐步增强。虽然线下渠道是化妆品行业的主要销售渠道,但随着线上渗透率的不断提升,电商渠道已经成为近年来销售额增长最快的销售渠道,渠道占比已经超过了30%,部分头部上市公司线上占比已经达到80%。伴随上市步伐,国货化妆品品牌的主流市场逐渐完成了从线下向线上的迁移,渠道已经从传统平台型电视向新兴内容型社交电商平台迁移。2021年国货品牌积极拓展抖音等兴趣电商新平台、新渠道,社媒营销升级的同时积极搭建私域流量池以降低流量成本、提高用户粘性;另一方面,品牌也加大了研发投入,聚焦新品孵化和品牌矩阵的完善,不断提升产品和品牌的影响力。

  4.2加大宣传带动费用增长,会计调整毛利率下降

  费用率方面,21年美护板块销售/管理费率水平较20年明显增长,21年销售/管理费率分别为23.26%/6.30%,22Q1分别为23.0%/6.20%。销售费用方面主要受到广告宣传、新品营销和新社媒渠道投放等宣传费用大幅增长的影响,管理费用方面主要系规模增长带来职工薪酬成本、劳务费用及其他行政费用等支出增加。22Q1管理费率同比小幅下降。经营活动现金流方面,21年为103.09亿元/-26.52%,22Q1为10.19亿元/+60.53%,22Q1流动现金规模显著回升。

  毛利率方面,21年下半年开始美护板块毛利率水平呈现下降趋势,21年/22Q1板块毛利率分别为44.32%/43.54%,同比分别-0.77pct/-1.21pct,21年样本中有近七成公司毛利率同比下降,22Q1有近五成公司毛利率同比下降,虽然有部分公司调整了收入结构导致毛利率下降,不过降幅较大主要受到运输费用计入营业成本的会计调整影响。净利率方面,21年至22Q1美护板块净利率水平呈下降趋势,主要受到季节性因素影响,不过21年整体净利率水平呈现增长。21年/22Q1板块净利率分别为11.32%/9.44%,同比分别+2.74pct/-3.13pct.22Q1净利率下滑同利润同比下降相匹配。ROE方面,21年开始板块平均ROE水平降至个位数,主要受到平均净利率水平显著下降的影响。

  4.3重点个股覆盖

  重点覆盖公司方面,珀莱雅2021年实现营业收入46.33亿元/+23.47%;实现归属于上市公司股东的净利润5.76亿元/+21.03%;22Q1实现营收12.54亿元/+38.53%,归母净利润1.58亿元/+44.16%。公司近两年销售收入保持平稳较快增长。分季度看,受到基数影响公司收入增速逐渐放缓。22Q1营收增长主要受到线上直营渠道营收增长影响。净利润方面,21年实现稳健增长,其中Q4同比+10.90%增速下降,主要受到代理跨境品牌销售下降的影响。22Q1净利润同比增长主要受到收入和毛利规模的快速增长及少数股东损益的增加。

  毛利率方面,21年公司实现销售毛利率约66.56%,同比+2.94ct,其中护肤类毛利率+3.56pct至68.40%,提升较多。毛利率提升主要受到公司主推高毛利大单品策略、线上营收占比提升以及主品牌毛利率高于平均的影响。22Q1公司综合毛利率67.56%,同比+3.16pct.费用率方面,21年公司期间费用率为49.59%,同比+2.69pct,主要受到销售费率同比+3.09pct的影响。21年销售费用同比+33.03%,主要系21年形象宣传推广费同比增长36.45%,孵化新品牌彩棠科瑞夫、以及悦芙媞的品牌重塑。22Q1公司期间费用率49.43%,同比-0.19pct,主要受到管理费率同比-0.62pct的影响,销售/研发费率同比+0.65pct/+0.44pct。

  重点覆盖公司方面,贝泰妮2021年实现营业收入40.22亿元/+ 52.57%;归属于上市公司股东的净利润人民币8.63亿元/+ 58.77%;22Q1实现营收8.09亿元/+59.32%,归母净利润1.46亿元/+85.74%。营收方面,2021年至22Q1,公司销售规模和销售收入增长较快,产品不断推陈出新,品牌知名度进一步提升。净利润方面,21年至22Q1,公司业绩增速较高,21Q4贡献了全年近六成利润,22Q1投资收益0.22亿元较去年同期大幅增长。

  毛利率方面,21年公司实现销售毛利率约76.01%,同比-0.24pct,基本保持稳定;归母净利率21.45%,同比增长0.84pct;22Q1实现毛利率约77.82%,同比-0.33pct,略有下降;归母净利率18.06%,同比+2.57pct,大幅提高,主要受到业绩大幅增长的影响。费用率方面,21年公司期间费用率为50.45%,同比下降0.31pct,公司上半年费用管控效果较好,下半年受到购物节推动加大营销投入,费率呈现小幅提升。22Q1公司期间费用率为58.99%,同比+0.76pct,主要受到销售费率提升2.1pct至48.02%的影响,公司持续投入品牌形象推广宣传费用和营销人员薪酬费用带来销售费用增长,与收入增长相匹配。

  5. 基金持仓:行业维持低配状态,爱美客基金获配最多

  5.1 行业维持低配,配置比例环比回暖

  2022年一季度,在证监会新标准的19个行业中,批发和零售业基金持仓总市值为441.38亿元,同比+4.83%,环比+9.28%;持仓占比为0.73%,位列第12.市场标准行业配置比例为2.04%,批零行业低于标准行业配置比例1.31pct,近两年来持续维持低配状态。配置比例同比-0.04pct,不过环比+0.16pct;低配比例同比+0.07pct,环比+0.03pct.22Q1行业维持在低配状态中,不过行业配置比例环比有所回升。疫情影响实体批零行业受冲击较为显著,虽然行业整体配置水平较低,不过一些具备成长性和业绩弹性的细分行业仍然具备投资价值,当前配置水平在底部附近低位徘徊,上升空间较足,随着疫情影响的逐步减弱,配比有望环比回暖。

  重仓个股:美容护理中爱美客持有基金最多,商贸零售中迪阿股份基金获配最多。2022Q1公募基金重仓股主要针对CS商贸零售和SW美容护理中的45家上市公司布局,环比新增17家,清空8家,其中重仓个股持有基金数排行前五的依次是爱美客(134)、贝泰妮(41)、迪阿股份(31)、周大生(29)、孩子王(22),基金持有数变动幅度排行前五的分别是爱美客(+44)、迪阿股份(+22)、孩子王(+22)、贝泰妮(+10)、永辉超市(+10)。从季报持仓变动来看,位列前五的重仓个股分别是江苏国泰、王府井、鄂武商A、周大福、永辉超市,持仓变动分别为3057.25万股、2815.03万股、2241.55万股、2053.45万股、1018.35万股。

  5.2美容护理板块基金配置最多、获增配明显

  细分行业:美容护理板块基金配置最多、获增配明显,珠宝板块次之。从细分行业来看,22Q1美容护理板块获得基金配置最多,加仓数量也属最高,其次是珠宝行业,实体业态中百货、超市、连锁店板块均获得双位数加仓,电商板块也获得个位数加仓。一季度公募基金偏好美容护理和珠宝首饰板块,其中美容护理中医美概念的爱美客获得134家基金配置,功效护肤赛道稀缺标的贝泰妮获得41家基金配置,配比均有增长;珠宝首饰中,21年年底上市的定制珠宝新锐品牌迪阿股份获得22家基金加仓,而周大生因Q4业绩下滑遭遇6家基金减仓。实体板块如商超连锁店此前配置水平相对较低,个别龙头公司如永辉超市受到疫情居家、囤货效应、必选消费韧性足等因素影响,经营变革成效初显,重获基金加仓。电商板块基金配置水平也相对较低,持仓变动较小,在季度基金持仓层面持续遇冷。

  6. 投资建议

  3月本土疫情点多面广频发,波及全国大多数省份,居民外出购物、就餐减少,市场销售明显受阻,市场规模降速超过预期。从零售行业上市公司披露的年报季报业绩来看,各板块整体业绩增速环比回落明显,业绩分化态势进一步加剧。受到疫情的综合影响,部分子板块在低基数效应下业绩集中释放,部分子板块外部受到疫情扰动的高基数影响,内部受到一季度疫情发散对经营造成的不利影响,业绩转负。近期北上深疫情对线下客流和物流运转的冲击较为明显,未来随着疫情防控精准精细化水平的不断提升,退税减税降费等纾困政策以及促消费政策的逐步落地显效,可选消费有望触底反弹。建议关注疫情冲击下仍能保持基本面扎实、Q1终端零售表现较好的低估值龙头,重点推荐兼具景气度和成长性的美妆板块,以及估值较低的黄金珠宝板块(10X左右):1)国货品牌贴近消费需求、加速下沉渗透,龙头企业通过新媒体营销持续提升市场份额:珀莱雅,贝泰妮,上海家化;2)珠宝消费趋于日常,低线城市需求崛起、渠道加密,市场集中度提升:周大生。

  7。 风险提示

  1)宏观经济波动、居民收支增速持续放缓;

  2)政策落地效果、新业态发展不及预期;

  3)线上电商冲击、线下市场竞争加剧;

  4)国内疫情多点散发,影响消费者的消费信心和消费意愿。

(文章来源:山西证券研究所)

文章来源:山西证券研究所

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